Enquanto a Bolsa oscila e a curva de juros ainda opera em patamar elevado, o dólar segue “comportado”, negociado não muito longe do que o mercado enxerga como seu valor justo. Mas o cenário pode mudar rapidamente em caso de piora na percepção fiscal e, no limite, de dominância fiscal, alerta o UBS Global Wealth Management.
Segundo o time de pesquisa macroeconômica do UBS GWM, liderado pela economista Solange Srour, a migração da dívida pública brasileira para títulos atrelados à Selic cria as condições para uma fuga mais rápida do investidor local para o dólar em caso de piora na percepção de risco local, aproveitando-se da liquidez dos títulos.
No cenário benigno traçado pelo banco em quadro de piora da percepção de risco, a procura doméstica por dólar seguiria compensada pelo fluxo externo, como acontece hoje. Mas, no pior cenário, brasileiros ampliariam a demanda por proteção cambial enquanto estrangeiros reduziriam a oferta de moeda estrangeira, e a pressão passaria a depender do estoque de reservas internacionais e da credibilidade da resposta macroeconômica.
“Nesse ambiente, a depreciação esperada e o risco de cauda passa a pesar mais na decisão de alocação de carteira, ao mesmo tempo em que a própria liquidez dos ativos pós-fixados, que os torna fáceis de resgatar e realocar, facilita a busca por instrumentos de proteção cambial”, explicam as economistas em relatório.
A dívida pública é quase toda em reais, e o setor público está na ponta credora em moeda estrangeira, o que praticamente elimina a exposição cambial direta do passivo. A transmissão, portanto, não viria do governo, e sim do comportamento de quem carrega os títulos.
Premissa: dominância fiscal
A premissa do banco é um aumento da percepção de risco que traria uma nova onda de elevação dos juros longos capazes de superar os efeitos da política monetária do Banco Central – isso porque, caso o BC decidisse voltar a subir os juros para controlar o câmbio, a trajetória da dívida indexada ficaria ainda pior. É isso que a literatura chama de dominância fiscal
O UBS ressalta que não estamos lá, mas a indexação maior da dívida pública à Selic aumenta os riscos caso esse cenário se concretize.
O Tesouro estima que cada ponto percentual de Selic eleve mecanicamente a dívida bruta em R$ 60,6 bilhões, o equivalente a 0,46% do PIB. Segundo o UBS, esse ritmo tende a se intensificar a partir dos patamares atuais de endividamento.
“O atual perfil da dívida agrava o quadro ao piorar a dinâmica fiscal, reduzir a eficácia da política monetária e, ao preservar a liquidez disponível para a dolarização, ampliar a pressão potencial sobre o câmbio”, explica o banco.
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O UBS destaca um termômetro: o prêmio que o Tesouro precisa pagar acima da Selic emitir colocar LFTs (Tesouro Selic). Se até esse papel passar a exigir remuneração adicional relevante, é sinal de que a desconfiança chegou ao ativo mais seguro do mercado local.
“Por ora, o indicador sugere ausência de estresse, embora o financiamento do Tesouro já ocorra com pequeno prêmio em relação à Selic, um primeiro sinal a ser acompanhado, ainda que insuficiente, isoladamente, para caracterizar ruptura”, ressalta o banco.
